Los bancos centrales han tenido un notable éxito en anclar las expectativas de inflación en niveles bajos, un elemento que sin duda ha contribuido a reducir la inflación mundial y situarla en rangos relativamente bajos.

En gran medida, por tanto, han ayudado a conseguir el objetivo de que la inflación no sea actualmente una de las variables claves en las decisiones de los agentes económicos, una idea que el anterior presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, consideraba que se acercaba al concepto de estabilidad de precios.

Ahora bien, a la vez que se está consiguiendo mantener bajos y estables los crecimientos de los precios de los bienes y de los factores, está aumentando la preocupación por la estabilidad de los precios de los activos. Es un hecho que, en el entono de baja inflación de los últimos años, se han observado varios procesos de crisis financiera.

Así, prácticamente alcanzada la estabilidad de precios ha aumentado la atención por la estabilidad financiera, y un buen número de economistas han vuelto a plantear la posibilidad de que los bancos centrales tengan en cuenta explícitamente este concepto a la hora de tomar sus decisiones de política monetaria.

El debate sobre el papel que la estabilidad financiera debería tener en la política monetaria es bastante abierto y seguramente va a continuar durante bastante tiempo. Para los defensores de que los aumentos de precios de activos sean incorporados en la estrategia de política monetaria el principal argumento son sus potenciales costes. Así, cuando se producen correcciones bruscas de estos precios las consecuencias sobre la economía en términos de menor crecimiento y menor inflación son bastante significativas.

Para los que tienen más incertidumbres sobre el hecho de que esta variable tenga un papel explícito en la política monetaria, hay también algunos argumentos. Así, es difícil estimar cuando los precios de los activos están separados de sus fundamentos en una magnitud que pueda inducir a una corrección. Tampoco es fácil anticipar si ese posible ajuste se va a producir de manera ordenada o no.

Por tanto, sólo sería necesario tener en cuenta los precios de los activos en la medida en que se pueda tener cierta capacidad para anticipar que su evolución futura puede tener un impacto significativo y negativo sobre la economía. Y esto no resulta fácil.

En el último año, por ejemplo se está asistiendo en Estados Unidos a un proceso de ajuste de los precios de la vivienda, que podría en parte ser la consecuencia de los aumentos de tipos llevados a cabo por la Reserva Federal.

Hasta el momento, este proceso parece relativamente ordenado y su impacto sobre el resto de la economía, limitado. En medio de este proceso, los mercados financieros han empezado a descontar reducciones de tipos de interés oficiales en 2007, desde el 5,25% actual, reducciones que a principios de diciembre llegaron a ser de hasta 75 puntos básicos.

Ahora bien, frente a estas expectativas, debería recordarse que las condiciones financieras en EEUU siguen siendo relativamente expansivas y que, en consecuencia, probablemente, el comienzo del ciclo bajista de tipos no está tan próximo como se anticipa. Estas condiciones financieras relajadas son la combinación de varios factores.

En primer lugar, unos tipos oficiales que podrían haber alcanzado máximos pero lo han hecho en niveles más bajos que en otros ciclos alcistas. En segundo lugar, unos tipos de largo plazo que se encuentran anclados en niveles históricamente bajos. En tercer lugar, unos precios bursátiles en máximos, recuperados ya por completo de la caída de 2001.

Por último, también debe destacarse la contribución de la divisa, ya que el dólar se ha estado depreciando de forma paulatina desde 2002. Todo ello configura una situación en la que el conjunto de condiciones financieras es hoy tan relajado como lo era en 2004, cuando los tipos oficiales estaban en el 1%.

Por tanto, en un contexto de actividad cerca de su tendencia y de inflación en la parte alta del rango señalado por la Reserva Federal, parece prudente retrasar el comienzo del ciclo bajista de tipos de interés. Sin duda, en 2007, las expectativas de política monetaria no serán indiferentes al debate sobre si la Estabilidad Financiera debe o no ser incorporada en la función de reacción de la autoridad monetaria.

Mayte Ledo. Economista jefe de Europa y Escenarios Financieros del Servicio de Estudios de BBVA.